PTA产业链分析框架及套保策略

导读：在OPEC会议上，终于达成8年来的首个减产协议，石油生产国和非石油生产国同意削减原油生产量，原油价格迅速暴涨。受原油的影响，石脑油和PX价格一度大涨，也使得PTA成本重心上移，成本推动作用显现。然而在较大的套保压力下，PTA价格一直低位震荡，并未走出趋势性行情。

原油价格走势分析，PTA作为原油的下游品种，其产业链存在着怎样的分析逻辑和后市展望？PTA企业该如何进行套保逻辑分析？

首先是PTA产业链的分析逻辑，二是整个产业链上下游成本利润的测算，三是原油价格的一个看法以及PTA基本面的一些情况和后市展望。最后就是PTA企业套保的逻辑和案例分享。

首先看PTA产业链的一个分析逻辑。实际上PTA产业链的分析就是对大格局和小格局的分析。大格局就是整体的宏观经济，大的宏观背景，以及整个产业链的产业格局。产业格局就是产业整体的产业景气周期，这是决定大格局一个很重要的方面。产业链分析是基于大的宏观背景，所以宏观大背景还是比较重要的。基本宏观背景和产业格局决定了它的大趋势。在大的趋势里还有很多小的波动，这些小的波动实际就是产业的供需格局的变化。比如供需的错配、季节性、装置的检修等情况。另外，成本的波动以及替代品的价格等也会决定一些小的波动。

首先来看一下目前宏观方面的情况。实际上，我个人对于目前宏观的理解还是认为整体的资金面的影响比较大。首先看M2的情况。

上图显示，2001年以来全球的M2的广义资本注入量开始大增，特别是2008年金融危机以后，M2的增长幅度是非常惊人的。从目前的情况看，资金大多还是进入了虚拟的金融领域催生资产泡沫。很多人也一直在探讨，M2货币供应量大增，钱都去哪儿了呢？从全球经济整体的形势来看，全球经济形势并不理想，这些钱大多是流向了虚拟的经济，脱实向虚。其实，金融业的增长速度远远超过实体经济的增速。金融经济脱离实体经济正在进入恶性膨胀的状态，使得全球经济结构性出现了失衡。2008年爆发金融危机之后，M2继续大量的提升，实际上是一个恶性循环的状态。少部分资金进入了实体，致使很多产业产能过剩。其它的资金大量沉淀，使流动速度下降，部分融资平台的黑洞不断加杠杆，新增人民币贷款和社会融资上万亿，大大超过了市场的预期，这也表明说债务的雪球越滚越大、越滚越快，催生了从股市到房地产的整体的资产泡沫的形成。2014年到2015年上半年，股市大涨，之后出现了一轮股灾。股灾之后，2015年下半年到2016年的上半年，一线和核心二线城市的房价开始大涨，房价大涨也类似于股市的暴涨。我个人认为，在实体经济没有快速发展的情况下，股市应该是泡沫的市场，房市也应该是泡沫的市场。

经济的格局并不十分理想，各行各业产能过剩，大家对后市都比较悲观，整体的工业库存都是偏低的，这也为资金的介入提供了一定的基础，商品的牛市是具备资金条件的。这一轮商品的普涨是基本面偏强的品种先涨的，比如供给侧改革、环保的严管严控，在这方面影响比较大的行业先行上涨，比如黑色大幅度上涨，然后其它商品补涨，整体是普涨的格局。基本面偏强的大涨，基本面偏弱的是小涨的态势。宏观的情况资金的氛围非常浓厚，是一个资金式的格局。

再来看整个产业链的情况，首先从大格局的角度了解这个行业目前的一个景气周期处在什么样的阶段。

上图是2010年-2016年PTA的产能发展和需求的对比。PTA这个行业已经经历过

了几轮的产业周期轮回，最近这一轮轮回应该是从金融危机之后开始，2009年、2010年、2011年应该是PTA整体的产业景气周期在非常高的高点的状况。行业景气周期在高点，整个行业的利润水平处于非常好的状态，2009年到2010年这段时间行业非常景气，利润情况是处于暴利的阶段，吸引了很多外围的资金投入这个行业。

新一轮的产能释放是从2012年开始的，2012年开始，后面在建的产能存量非常大。2012年产能开始释放以后，整个行业的利润水平开始明显下滑，产能开始过剩，整个产业景气周期从2012年的高点开始下滑，到2015年、2016年，目前应该进入景气周期的低点。从产业周期来讲，现在是一个最艰难的阶段。

上图是从2011年年初到目前的PTA现货的加工利润空间，可以看出整个景气周期的变化是非常明显的。在2010年年底、2011年年初，PTA现货的加工利润空间都在高达3000-3500的空间，之后随着产能的快速释放，它的加工利润空间出现了快速的下滑。到2013年，它的利润空间基本上已经下滑到1000以下。2014年、2015年、2016年加工利润空间最低的时候只有200、300这样的水平，这基本上达到了极限低的水平。PTA自身进入了非常弱势的格局，很多工厂都已经处于长期亏损的状态。这样的行情需要成本驱动、宏观背景驱动非常强，才能改变格局。大格局的分析是从宏观和产业的景气周期来看，目前PTA的景气周期是从高点逐渐下降，处于景气周期的低点的水平。大家之前不太理解PTA为什么从2011年到2016年，长达五、六年时间的持续的下滑，这一方面有宏观经济的大背景的作用，另外，自身的产业格局也在景气周期从高点向低点一个逐渐的过渡。所以PTA是一个持续下滑的过程。

从大格局上呈现了下跌的大趋势，但是在这样的趋势里面还会有很多小的波动，取决于供需的阶段性的变化。比如供需的错配、装置的故障、季节性替代品的情况等因素的叠加。

下面再看整个产业链上下游成本利润的测算。首先看上游石脑油这一端。

从原油到石脑油，加工费用是之前的110-150美元左右已经下降到了80-120左右的水平。石脑油这一端的利润空间也是逐渐下降的趋势。今年石脑油整体的供应是过剩的，亚洲石脑油与原油的价差一度已经跌到了20美元左右。

再看PX，实际上PX是PTA的直接的成本，PX对PTA的影响非常大。PX这一端的原料更多是看石脑油，现在一体化的生产已经成为主导的工艺。石脑油到PX的加工费用目前是在330到360之间，之前比较高的时候是PX的供应紧张的时候。目前两者的价差的波动跟PX自身供求的格局有很大关系。PX目前也是整体供应略过剩的格局，它的加工利润水平从430到现在降到330左右，下降了100美元左右。

PTA的加工利润要看它的生产成本。它的原料PX现在基本以进口为主，我们就要按进口计算。汇率*PX价格*关税*生产使用比例*增值税。进口关税是2%，使用比例是65.5%左右，增值税是17%。PTA的加工费用少的话应该不足400，多的话应该在600到700的水平。目前大的装置基本在500左右。PTA这一端的利润水平同样取决它自身大的供需格局。目前的大格局使得PTA的利润水平在500左右还是趋于合理的，每一个供求关系基本上会对应一个相对合理的加工利润空间。

下游聚酯的产品分类也比较多，以涤丝占比为最大。聚酯的生产成本中主要原料PTA的使用比例是86%，乙二醇的使用比例是34%。生产成本基本是这两个原料的价格。各个产品不同、涤丝规格不同，加工费用也有所不同。聚酯产品的加工利润水平也取决于自身供求关系的变化。

下面进入到第三部分，分析行情是比较重要的部分。首先看一下原油的价格走势。

左边这张图是原油走势的一个WTI的月线图，可以看出，原油在金融危机之前是140多美元/桶，金融危机期间曾经跌到30多美元，然后又逐渐反弹上来。2011年-2014年基本上也都是在100美元左右的水平。2014年下半年开始原油出现了一轮暴跌，2015年又出现了一波小幅度的下跌。2015年年底的前后原油最低曾经跌到26左右，这样的下跌幅度是非常大的。原油这样大跌主要关注是哪些因素引起大幅度的下滑。最主要的因素是美国页岩油产量大量的释放，使全球原油供应严重过剩，油价开始出现了大幅的跳水。

右边这张图是原油这几年供需的对比情况，原油的产量增加的幅度是非常明显的，幅度也非常大。绿色是它的产量，黄色的曲线是整体的消费量。从2014年开始过剩非常严重。低油价对页岩油的打压效果也非常明显，当油价暴跌下来以后，很多页岩油也进入亏损状态，它的产量也会出现明显的缩减。页岩油的产量下滑以后，又出现了加拿大森林大火，使得北美供应明显下滑，另外还有尼日利亚的安全局势恶化，利比亚和伊拉克也出现供应中断等问题。随着油价走低和地缘政治等因素叠加，最近全球的供应是持续减少的，减少的量在今年5月达到最高点。再看油价也发现6月初开始出现了止跌反弹，出现了上行的趋势。

OPEC国家基本上是靠原油来支撑的，每逢油价大跌OPEC都会声称要冻产，今年OPEC冻产也是贯穿全年的主要的议题。油价今年二月触底以后，OPEC便开始有要冻产的意向。经过多次会议商讨最终达成了限产协议。冻产从明年1月1号开始的，现在限产和减产都没有落实，仅仅是停留在消息层面上。由于消息的刺激，油价已经开始出现持续的上涨，而且上涨幅度是比较可观的。

但是整体的供需现实又多次使其下跌，今年下半年油价基本是在宽幅振荡的过程中。主要产油国一边在商讨冻产、减产，一边还在努力的增产中。最新的EIA的阅读报告可以看到，11月份OPEC原油日产量达到3420万桶，这比10月份的产量高出30万桶。而且俄罗斯上个月的日产量也达到了1120万桶，创30年来的最高点。全球原油日产量在11月份也同样是高起的，达到了9820万桶，创下了世界纪录。

如上图所示，2014年以后原油过剩已经开始成为常态。目前这一次冻产的协议也很难彻底改变现状。整体格局可能会阶段性有一个缺口，但是大趋势很难改变过剩的状态。这是对2017年的格局的初步判断。

2017年要分成上半年和下半年来看。上半年原油取决于限产协议的落实执行情况，下半年限产原油开始上涨，如果价格出现了明显上涨，而且持续一段时间的话，那么页岩油有可能重新回归。下半年如果显现油价提升，就要看页岩油的回归以及低油价时临时退出的那些产能的回归情况。

EIA12月月报考虑了各方因素，已经把OPEC协议的情况考虑进来。它的数据预计2017年上半年整体库存还是一个累加的过程，而且二季度的累库的幅度会比较大，三季度一般是夏季的用油高峰，整体季节性的需求支撑三季度可能会有一个很小的缺口。到了四季度可能还会是过剩的格局。

冻产协议使得油价底部得到了确认，但是页岩油的成本又对油价形成了顶部。如果页岩油有利润的话，并且现在它的成本仍然在逐渐下降，这对油价形成非常大的压制作用。首先我们关注限产协议的落实，OPEC要在2017年上半年减产120万桶，达到3250万桶每天。根据OPEC以往的情况看，OPEC限产历来执行都是不理想的。从高盛的一份报告看，从1982年以来，超过17次的限产活动中，OPEC的组织成员平均减产的幅度仅有60%左右。沙特从2014年开始宣布放弃机动产油国的油市调节者的身份，这也意味着OPEC开始进入自由增产的时代。通过增产打压油价，从而使得高成本的产能被迫退出，当时他们也有打压页岩油的目的。

OPEC保份额行动初见成效，非OPEC国家2016年的产量较2015年就出现了非常大幅度的下滑，并且在2016年2季度达到一个低点，目前随着价格的提升已经开始有所回升。这些产油大国既想限产保价，又担心失去市场份额。所以在俄罗斯等非OPEC产油国必须参加的条件下，这个冻产协议才能。OPEC成员国之间迟迟不愿意进行减产支撑油价，最主要的担忧还是怕失去原有的市场份额，尤其害怕页岩油带走他们的市场份额。之前沙特也是为了扩大自己的市场份额把美国页岩油扼杀在摇篮里，不惜扩大石油的产量，把国际油价推到每桶30美元以下。

对于大多数OPEC成员国而言，因为油价下跌导致收入的下降可能是暂时的，但市场份额的丧失则可能是长期而不可承受的。减产极有可能帮助美国页岩油产业的复苏，这并不符合沙特等这些OPEC成员国的长期利益。我个人对于他们冻产协议的落实情况是持怀疑态度的，执行到60%减产的可能性偏大。OPEC预计明年1-4季度的原油需求量有3158，每个季度分别是3158万桶/日、3214万桶/日、3384万桶/日、3317万桶/日的水平。

假设能够百分之百兑现承诺，而且尼日利亚和利比亚又不增产，那么上半年仍然是过剩的。如果按60%兑现的话，可能减产的幅度是72万桶/天，再考虑尼日利亚和利比亚的增产，实际减产是42万桶。它的产量就不可能是3225，可能是3328。明年一、二季度过剩分别是170和114的水平。

再看11个非OPEC国家，他们计划减产55.8万桶，其中俄罗斯1-5月逐步减产30万桶。实际上，非OPEC国家的实际落实情况也是很难有定论的。最乐观的情况就是俄罗斯能够百分之百减产，兑现减产30万桶，全球原油的库存仍然可能是增加的。

另外，最主要的就是美国页岩油的回归，页岩油是致使原油从100多美元跌到30多美元的最主要的一个因素。原油如果在低位出现快速的反弹，反弹到页岩油的成本线以上的话，那么页岩油的回归则是一个大概率事件。不只是页岩油，低油价时临时退出的那些产能也会回归。有数据了解到，美国页岩油的成本在20-60美元，50美元已经可以覆盖80%以上的页岩油的成本。如果在55美元，就应该会有大量的套保盘入场，如果60美元以上，那它的压力应该会快速的增大。油价越高，页岩油回归的速度越快。其实今年2月底原油价格触底反弹以后，美国页岩油已经开始变得活跃，从三季度的财报上看，它的最大的页岩油生产区主要的生产企业由于地区生产成本最低，产量也是最先回归的。目前可以看到，很多企业已经开始布局未来，计划增加钻井数量，预计明年产量的增幅可能在20%左右。

另外，美国原油的活跃钻机数对油价企稳反弹大约有三个月的滞后，同时原油产量又滞后于钻机数大约5个月左右的时间，这就方便了我们的推测。再看油价和美国的钻井平台数量。WTI的油价2月份触底以后，美国钻井平台数已经从今年的5月底开始回升，跟前面说的滞后三个月是比较吻合的。推测今年11到12月美国页岩油的产量将开始增加，因为从筑底时间、钻井平台数的增加时间和产量提升的时间推测，可能目前页岩油的产量已经在增加。而且明年1季度产量回归的速度可能相对缓慢一些，后期的产量回归的速度可能会逐渐的增加，也就是到明年二季度、三季度速度可能会增加。

左边这张图是油服贝肯统计的美国原油活跃钻机数，这对于原油产量是一个领先指标。截至到12月2号，单周原油钻井数是477台，总数创下2016年1月以来的最高，约为历史峰值1/3。它其实已经低位反弹，而且反弹的速度和幅度还是比较快的。右边这张图是EIA给出的原油产量。11月份美国原油产量已经升到860万桶/天左右，较2015年年中的历史最高点960万桶只少100万桶/天。由于最近两年油价走低，美国很多完井的数量已经大大积累，现在据说有5000多个，其中50%左右是油井。

如果按照加权单井生产效率643桶/天的产量计算，当前的闲置产能应该是165万桶/天。数据显示，美国页岩油完井的数量和油价的关系非常密切，如果油价在50-60美元这个区间波动，那么完井数量可能升到7200座。如果考虑完井数量的上升和生产效率的提高，乐观预计美国明年原油产量应该能够增长142万桶，达到1002万桶/天的水平。2015年最高产量是960万桶，这样就远远超过了2015年的产量水平。

在OPEC和非OPEC产油国达成减产协议以后，美国国会批准了一项临时开支的法案，正式授权从今年冬天开始，在该国的战略石油储备中要销售掉价值3.75亿美元的原油，相当于730万桶，而且恰好在减产期内进入市场。这也是不容忽视的比较大的因素。这部分的解释是用于支付战略石油储备设施的翻修，而且后面还会陆陆续续有持续的动作出现。

我个人觉得，明年上半年从季节性需求来看，原油的价格应该有下滑。由于上半年供应方面减产协议是落实的阶段，所以上半年供应也同时会走弱，尽管下半年的消费从季节性来讲会走高，但是下半年各个产油国的油产量都可能会回归，供应压力肯定会加大，所以价格难有持续性的走高。

我觉得原油不会有爆发式的行情，明年整体的油价可能在55-65之间的可能性偏大，也不排除地缘政治风险以及突发供应中断等因素对供需造成短期的冲击，造成阶段性的大幅冲高，短周期的大幅度冲高也是有可能的。如果能够达到65美元，那么对页岩油套保的驱动和产量的恢复的驱动力是非常强的。所以我觉得从整体格局来看，55-65的可能性偏大。

前面是对于原油的分析，下面开始进入PTA这个环节。首先从上游开始介绍，从原油来看PTA的一个价格。上图是原油折合成PTA成本的区间和PTA实际成本的对比。从这张图可以看出，今年下半年以来，特别是从8月、9月到现在原油是振荡上升的，PTA整体的成本空间也是振荡上升的。但是PTA相对于它的空间来讲是相对偏弱的。

从2014年以来，由于原油大跌，加之PTA新产能释放接近尾声，两者比价下降，2016年年中以来，由于PTA已从景气周期的最低点开始有所好转，所以原油大涨两者比价也未再度明显提升，目前徘徊于0.01上下。短期尽管原油可能仍然偏强，但由于PTA自然淘汰速度缓慢，所以两者比较仍可能呈现振荡态势。

再看石脑油这个环节，左边这张图是汽油和石脑油的比价，右边是石脑油和原油的价差。汽油和石脑油的比价体现了石脑油的调油需求，对于整体的石脑油的影响是非常大的。如果成品油的价格比较强的话，那么石脑油的调油需求就会有一个很强的支撑。今年以来，调油的需求不强，对于石脑油价格形成了一个很强的拖累。另一方面，下游石化整体的需求又出现了明显的好转，支撑了石脑油的走势，所以石脑油的比价应该是触底后开始逐渐回升的态势。所以，石脑油和原油的价差也是从高位开始逐渐下降。由于供应过剩、调油需求不好，自身下游需求又不理想，整体的格局是利润空间逐渐下滑，最低的时候价差已经跌破20美元。近期石化的需求出现了明显好转以后，对于亚洲石脑油出现了一定的支撑，利润水平也出现了一定的提升，目前是在80美元左右。

亚洲石脑油的裂解价差也回到了7个月的一个高点。上图是东西方的价格走势和它的价差的变化。东西方套利目前大量的船货开始运往亚洲，短期内对亚洲石脑油市场有比较强的压制作用。前面展示的石脑油和原油的价差遇到了一定的阻力。PX和石脑油的价差主要看短周期，今年的夏天7、8月份曾经达到了430左右的价差水平，目前是从高位开始回落。PX自身的供需过剩的格局已经确定，目前它的价差已经回落到340美元左右，后市它的过剩格局应该会逐渐加剧，利润水平可能难有起色。

看一下国内PX的月度的供需平衡情况。从上图可以看出，9月份的社会库存由于G20峰会，整个聚酯的生产受到了很大冲击，所以9月份的过剩非常明显，社会库存达到历史的高位。10月份有两套PTA的大装置检修，但是PX的进口不足，所以整体库存水平出现了明显的下滑。如果11月份进口能够回到一个正常水平的话，11月份供需基本上是平衡的态势。

左边这张图是国内的PX和亚洲PX的负荷变化情况，以及PX和石脑油的价差情况。中国以外的地区，PX在8-10月间有很多套有检修，目前都已经陆续恢复开出的状况，所以它的负荷已经有明显的提升。国内的负荷也有明显的提升，整体的供应量都是在明显的上升。尤其是印度有200多万吨的装置现在已经开出来，已经有合格品。后期供需过剩的情况应该会逐渐加剧。

上图是2016年到2020年全球PX的产能计划的情况。可以看出，后面的装置应该还是非常多的。如果这些计划都能够按计划建成并投产，五年以后国内多数的PTA大厂的原料PX基本上能够自给自足。中国的PX就可能完全实现国产化。美金PX的现货定价主导的体系很可能就会彻底的退出历史舞台，进口货可能会退出。未来PX很可能走PTA的老路。从这样的情况看，PX的利润空间未来应该很难有提升，对于PTA的支撑应该保持在一个偏低的水平。

如上图所示，PTA的产能现在过剩非常明显。原来有缺口是靠进口来补充，从2012年开始，产能就已经开始超过它的下游消费。PTA自身淘汰落后产能应该是一个必然的选择。很多老旧装置进入自然淘汰的行列，目前有效产能只有4200万吨左右，即能够正常运行的产能只有4200万吨左右。PTA这个行业产能自然淘汰会比较缓慢的，因为这个行业和其它行业有所不同，那些老旧落后的装置基本都是中石化、中石油背景。让他们完全破产、彻底退出这个领域的难度非常大。很多很小的3几万吨的产能也都还在开着，利润水平好的话都是会开着的。

所以这个行业的自然淘汰难度非常大，如果下游消费水平提升比较缓慢的话，整体自然淘汰的速度也会比较缓慢的。它在底部的景气周期的时间可能会比较长。看PTA的月度供需平衡情况。PTA主流供应商一直没有放弃自保的努力，前几年他们曾经联合限产，很多次联合限产保价，目前已经完全扭转了以往的做法，而是加大马力生产，拼成本优势，加速行业的优胜劣汰。加之去年远东的破产，腾龙芳烃爆炸，使得翔鹭的装置也暂时离厂。今年应该说PTA进入了阶段性平衡略紧的格局，今年PTA的社会库存平均水平是明显低于去年的，整体偏低。

期货的库存还是比较高的，2015年曾经创下了历史的高点，2016年又突破了2015年的记录。现在它的仓单水平仍然比较高，是84.7万吨，已经达到了今年7月历史高点的83%左右的水平。之前看社会库存是有所下降的，但是期货的库存是比较高位的。这就是库存的显性化，PTA厂家的库存是比较低的，目前PTA厂家只有0-3天，有的企业甚至没有库存了。

聚酯厂家最近的产销非常火爆，很多聚酯企业加大了PTA的补库力度，PTA的库存现在有小幅的提升，在4到6天，整体仍然是低库存的状态。

PTA现在只有几套小的装置有检修的动作，而且持续的时间也不长。24号就有两套装置可能会开出来。现在PTA整体从动态平衡去看，现在是小幅过剩的。

PTA介绍完，再看下游整体的消费水平，先从它的一个终端看。

纺织品服装终端这个行业的出口对它有很强的支撑。尽管人民币加速在贬值，但是纺织品服装出口形势现在看还没有明显的起色，可能需要多关注几个月，看人民币贬值会不会对它的出口有所提振，但是目前没有明显的起色。

上图是国内终端服装零售的情况，这是百家商场服装零售的数据。从今年年初开始，近几个月在振荡，有低位回升的迹象。

再看面料的情况。从轻纺城的数据看，轻纺城今年化纤面料的整体销售情况是处于往年中等略偏上的水平。

再看织机的环节。织机是直接使用聚酯、涤丝、织布的环节。现在已经过了秋季的高峰点，目前整体虽然高位略有下滑，但是今年的负荷情况跟往年比应该是比往年平均水平略高，是偏高的位置。刚需的水平仍然保持在比较良好的状态。

再看聚酯产品的出口。聚酯产品出口整体的趋势仍然是明显向上的，但是近两个月由于季节性因素和9月份G20的影响，同比有明显的下降。10月份同比略有小幅上升，但是大趋势仍然向好。

再看最关键的数据，就是聚酯的产量，聚酯的产量直接涉及到对PTA的使用量。聚酯的月度产量波动是比较大的。看今年的情况，年初的时候是受去年年底聚酯涤丝的大库存的影响，所以年初1月份、2月份的产量同比都有明显的下降，那个时候库存压力非常大，很多聚酯厂家都选择了降负荷、保库存的动作。所以1月、2月是不理想的。3月份开始聚酯的产量情况是说好于近几年，情况非常理想。9月份由于G20的影响有一定的波动，10月、11月产量的同比增幅都有7%-9%的水平。

根据10月、11月的情况，12月达到5%的可能性比较大。假设12月份产量同比能够达到5%，全年聚酯产量就可以达到3600多万吨，同比3.5%左右的增幅。考虑到今年年底的涤丝的库存是极低的水平。这样明年的聚酯产量的增幅很可能在5%以上，这是由于年底库存的影响，也有大小年的情况出现。

上图是几个主要的涤丝品种的库存，POY、DTY、FDY库存起码是近三年最低的水平。涤纶短纤甚至出现了负库存，这就是已经没有库存，需要先付款，等生产出来以后再销售给下游的企业。这样的情况在近几年应该是少有的情况。

我对明年一季度的预期比较看好。聚酯原料价格有所上涨，涤丝产品的产销非常理想，又没有库存压力，所以他们的产品应该会跟着原料的涨幅同步上涨，而且上涨幅度是比较可观的。乙二醇由于今年的供需格局偏紧，上涨幅度比较大，而PTA只有很缓慢的小幅的上涨。由于成本的上涨，涤丝没有库存压力，所以近期它的跟涨非常可观。所以它的跟涨比较理想，它的现金流情况也比较理想的。

近三年FDY的现金流差不多是最好的水平，其它几个品种也处于偏高的水平。所以聚酯企业的产品又没有库存，现金流情况又非常理想，所以它是不会停产的。聚酯负荷应该还会保持在偏高的水平。

今年3月份以后，聚酯负荷水平在近几年平均水平之上，今年的情况非常乐观。9月份受G20的影响虽然在最高点略有下滑，但是仍然还是保持在非常理想的状态。

正是因为这样，PTA下游的情况是非常乐观的，上下游的情况对于PTA都有一定的支撑。PTA的利润目前已经是进入了中等略高的水平，和今年7、8月份那时候相比恢复的比较理想，利润水平进入了中等偏高的状态。

再来看上游的支撑。由于石脑油下游石化的需求非常理想，西方套利船货也预期到港，调油的需求也不强，所以石脑油这一端利润水平很难有明显的起色，目前这个水平可能还会持续。PX这一端，后市过剩的预期肯定会产生一定的压制作用，所以它的利润空间很可能在330-360之间徘徊，很难有持续性的改变。所以上面这两个环节对于PTA的支撑力度是不强的。

总结行情，一方面原油短期可能仍然会振荡攀升，但是高位突破难度也是比较大的，大的持续性上涨不太会出现，阶段性总体对于PTA是利多的。石脑油PX的利润空间难有大的起色，对于PTA的作用是中性的。PTA自身库存压力不大，但是阶段性还是有过剩。另外，远东重组以后，华宾的140万吨装置据说明年4月份左右能够开出，四川彭威的90万吨装置明年1季度也有可能重启。所以，总体来看明年三季度PTA环节应该是中性略偏多。目前下游需求偏强，涤丝又没有什么库存，所以预计明年1季度聚酯负荷不会有大幅下滑，对于PTA的支撑是偏多的。

综合来看，原油振荡偏强，下游又有刚需的支撑，PTA现在总体是偏多的思路。但是考虑到PTA阶段性仍然有小幅过剩，而且供应商现在一致的套保思路对实盘压力不小的，所以中长期难有持续性大幅上涨的条件。

下面简单介绍一下PTA企业套保的逻辑和简单的案例的分享。套保就是多头套保和空头套保这两个方面。对于多头套保来讲，当期货贴水现货时，特别是利润空间又处于低位的时候，PTA生产企业理论上可以卖出PX买进PTA。如果这样做了，如果后市价格上涨，那它在期货的虚盘上是盈利的，可以选择平仓结束套保。如果期货价格下跌的，虚盘可能亏损，可以选择接货，但是这个时候在保证金方面要有一定的保障，避免被穿仓。如果有接货的计划和打算的话，生产的同时同时应该减少产量，做接货的准备，去满足下游合约货的客户的合约。

空头套保理论上是当期货有升水，特别利润又在高位的时候，PTA企业就可以买进PX，在期货上卖出PTA，这也叫做空利润。如果这样做了，在期货上卖出PTA，期货价格下跌了，虚盘是盈利的，可以选择平仓结束套保，这是赚钱的。如果价格上涨了，虚盘是亏损的，你就可以选择去交割。同时增加产量做成期货仓单交割。尽管在虚盘有亏损，但是实际上平衡下来还是盈利的。这样做其实也属于无风险套利，风险就是要增加一定的保证金，避免穿仓。

具体看一下多头套保。我们要做套保一定要先看它的利润情况。期货贴水现货是一个理想的状态，特别是利润也处于低位的时候，PTA企业最好卖出PX，买进PTA。比如今年7、8月的时候，PTA的利润水平是极低的，PTA生产企业选择利用这个时候停机检修。那它就会把手上的PX卖出，如果手上PX不多，可以减少采购，然后在期货上做多头套保。7月中旬这个企业以4650的平均价格买入了TA1609两千手，原计划820美元要采购PX6550吨，由于它开始停机检修，所以也在期货上做了多头套保，原料停止采购。8月初以790美元采购了PX6550吨，之后陆续平仓了手上的PTA的多头头寸，平仓价平均的价格是4680。

先看PX这一端。PX是6550吨，当初的价格是820，买的时候790，有30美元的空间，从原料这一端盈利是将近20万美元。盘面上PTA的多头套保也是有盈利的，2000手，每手5吨，价差也是30元人民币，最终利润是30万人民币。这样的套保，一方面从PX这一端有一定的利润，而且PTA这一端也有一定的利润。做多PTA以后，盘面价格有下跌的话，企业会选择交割接货，来满足客户的合约量。

空头套保理论上是当期货升水特别大的时候，而且它的利润空间也在高位的时候，PTA生产企业就可以买PX，在期货上空PTA。结合左图的利润水平去看。近期很多PTA生产企业都是利用盘面高利润的机会进行卖出套保的。双十一那天的夜盘，某PTA生产企业抓住盘面利润空间快速放大的大好时机，在TA1701上以平均5360涨停板的价位果断的卖出了1000手。又过了两个交易日，11月15号就以4790的平均价全部平仓掉。盈利285万元，如果盘面PK价格当时继续上涨的话，企业最多是选择接货。这个时候去接货的话也是相对理想的。

再看一个例子，某大型PTA的供应商今年1、2季度的时候预计后市供应仍然可能会持续过剩，所以在TA远月升水的情况下选择在远月上做卖出套保，实际上他们有持续的卖出套保动作。选择了远月的卖出套保，但是PX一般很难在远月锁定。在这个过程中，PX价格难以锁定，卖出套保实际上是一个敞口风险，也就是敞口头寸。这个时候该企业就选择了一些合伙的贸易商，为它做PX的远月的锁定，另外也寻求新加坡交易所PX的掉期的介入，对原料进行锁定，来实现卖出套保的无风险的运作。